23.9.2005: So machen es die Experten - die Investmentstrategie der Fondsgesellschaft Vontobel im boomenden Solarmarkt

Von Olaf Martin. Der Solarsektor in Deutschland hat sich in den letzten zwei Jahren sehr erfreulich entwickelt. Die grossz?gige F?rderung der Solarenergie ?ber Einspeiseverg?tungen f?hrte zu einem dramatischen Anstieg der Nachfrage nach Solarzellen/Modulen. Dies blieb auch an der B?rse nicht unbemerkt. Die Kursentwicklung der bereits notierten Unternehmen kannte nur eine Richtung: Nach oben. Auch die Kapitalerh?hungen fanden reissenden Absatz. Von diesem positiven B?rsenumfeld wollen einige Unternehmen aus der Solarbranche profitieren und sich zus?tzliches Kapital für weitere Expansionen beschaffen.

Experten rechnen mit weiter stark steigender Nachfrage nach Solarzellen/Modulen in Deutschland ?ber die n?chsten Jahre. Zur Zeit kann diese Nachfrage aufgrund mangelnder Kapazit?ten nicht befriedigt werden. Die Situation wird durch bestehende Siliziumknappheit versch?rft. Produktionskapazit?ten für Solarzellen/Module werden allerdings rasch aufgebaut. Vor diesem Hintergrund stellen sich für uns wichtige Fragen.

1. Wann wird es gen?gend Silizium geben, um die aufgebauten Kapazit?ten voll nutzen zu k?nnen? Die Expertenmeinungen variieren in dieser Frage sehr stark. Mittlerweile wird mit gen?gendem Siliziumangebot ab 2007 gerechnet.
2. Welche Anbieter haben den besten Zugang zu Silizium?
3. Wird der erwartete Nachfrageanstieg der kommenden Jahre gen?gend gross sein, um das stark steigende Angebot zu absorbieren?
4. Schaffen es die Anbieter von Solarprodukten, die j?hrlich geforderte Preisreduktion von zurzeit f?nf Prozent ?ber Kostensenkungen zu kompensieren?
5. Wie wird die staatliche F?rderung in Deutschland zuk?nftig aussehen und welchen Einfluss hat das auf die Gewinnmargen. Experten erwarten, dass Solarenergie in Deutschland auch in Zukunft gef?rdert wird. Grosse Einigkeit herrscht aber auch dar?ber, dass diese F?rderung etwas weniger grossz?gig ausfallen k?nnte.
6. Von welchen anderen Staaten und Regionen ist welches Nachfragewachstum zu erwarten?
7. Was machen die grossen japanischen Anbieter, sollte das japanische Nachfragewachstum an Dynamik verlieren?

Die von uns bevorzugten Unternehmen sollten auf die bestehenden Unsicherheiten am besten ger?stet sein. Das ideale Unternehmen hat einen gesicherten Zugang zum Rohstoff Silizium. Es hat ein starkes Vertriebsnetz im Ausland, um auf Nachfrageschwankungen in Deutschland gen?gend flexibel reagieren zu k?nnen. In diesem Zusammenhang bietet sich Spanien an, wo ein dem deutschen ?hnliches F?rderprogramm implementiert wurde. Es sollte eine kritische Gr?sse erreichen, um ?ber effizientere Produktion die geforderten Preisreduktionen von j?hrlich f?nf Prozent gew?hrleisten zu k?nnen. An diesem Punkt sei darauf verwiesen, dass in den letzten Jahren die Handelsmargen beim fertigen Produkt massiv gestiegen sind. Experten rechnen damit, dass zuerst diese Margen br?ckeln werden und Solarunternehmen mit Konzentration auf Handel/Vertrieb Probleme bekommen k?nnten. Vereinfacht gesagt bevorzugen wir Unternehmen, die in der gesamten Wertsch?pfungskette m?glichst weit vorne stehen oder sogar die gesamte Wertsch?pfungskette abdecken. Eine solide Bilanz und ein glaubw?rdiges Management sind ebenfalls unabdingbar. Dies ist in schwierigen Zeiten wie heute umso wichtiger.

Wir glauben, potenzielle Investoren sollten sich bei einer Anlage an den vorher beschriebenen Kriterien ausrichten. Das potenzielle Investitionsobjekt sollte m?glichst viele der beschrieben Attribute besitzen und eine realistische Bewertung aufweisen. Bei der Ermittlung des fairen Unternehmenswertes bevorzugen wir pers?nlich die "Discounted Cash Flow" Methode. Wir versuchen die zuk?nftigen Cash Flows zu sch?tzen. Dem Umstand der relativ hohen Unsicherheit dieser Cash Flows versuchen wir durch einen erh?hten Diskontierungssatz Rechnung zu tragen. Nat?rlich ber?cksichtigen wir auch die bekannten Bewertungskennziffern wie KGV, KUV oder PEG. Dabei liegt jedoch unser Augenmerk auf der Zukunft und nicht der Vergangenheit. Wir machen also Prognosen, wie sich Gewinn und Umsatz in den Jahren 2006 und danach entwickeln d?rften. Dann vergleichen wir die Unternehmen innerhalb der gleichen Branche. Wir ziehen jedoch auch Vergleiche mit Unternehmen aus anderen Branchen hinzu. Wir wollen uns nicht auf Bewertungs-Obergrenzen festlegen, denn letztlich sollten das eingegangene Risiko in einem realistischen Verh?ltnis zur erwarteten Rendite stehen. Hohe KGVs k?nnen dann gerechtfertigt sein, wenn das Wachstum der erwarteten Gewinne sehr stark ist. Eine Faustregel k?nnte so lauten: KGV < Gewinnwachstum, d.h. ein Unternehmen mit einem KGV von 30 sollte in der Lage sein, seine Gewinne ?ber die n?chsten Jahre j?hrlich um mindestens 30 Prozent zu steigern.

Olaf Martin ist Manager des Vontobel Fund - Global Trend New Power Tech.


^{Bild: Olaf Martin / Quelle: Unternehmen}