Unabhängige Analyse: Die Anleihe Kraftwerkspark III - Tranche C - von Green City Energy im ECOanlagecheck

Die Emittentin hat bereits Windparks in Deutschland, Wasserkraftwerke in Italien und Solarprojekte in Frankreich erworben. Mit dem Anleihekapital der Tranche C soll das Kraftwerks-Portfolio erweitert werden. Ab 1.000 Euro können Anleger die Anleihe zeichnen. Der ECOanlagecheck analysiert das Angebot.

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Anbieterin und Emittentin der Anleihe ist die Green City Energy Kraftwerkspark III GmbH & Co. KG aus München, eine Tochter der Green City Energy AG. Bei der Anleihe handelt es sich um qualifiziert nachrangige Inhaberschuldverschreibungen. Die vorliegende Anleihe-Tranche C läuft bis zum 30. Dezember 2026 und bietet einen Zins von 3,5 Prozent pro Jahr. Ihr Emissionsvolumen beträgt 25 Millionen Euro.

Die Vertriebsprovisionen betragen laut Prospekt bis zu 5 Prozent des vermittelten Anleihekapitals. Die fixen Kosten – unter anderem für Konzeption, Prospektherstellung, Rechtsberatung, Marketing und Vertriebskoordination – werden im Prospekt auf rund 300.000 Euro beziffert; das entspricht bei Vollplatzierung rund 1,2 Prozent des Anleihevolumens der Tranche C. Die an Unternehmen des Green City Energy – Konzerns zu zahlenden Projektvermittlungsprovisionen (z. B. für rechtliche und wirtschaftliche Projektprüfung, Zwischenfinanzierung, Marktrecherche und Kaufpreisvorverhandlung) sind auf 8 Prozent des Anleihevolumens der Tranchen A, B, und C begrenzt.

Es ist nach Angaben der Emittentin vorgesehen, die Anleihe-Tranche C spätestens drei Monate nach Ablauf der Zeichnungsfrist an einer Luxemburger oder deutschen Börse handeln zu lassen. Die Emittentin hatte 2016 die Anleihen-Tranchen A und B herausgegeben. Diese sind seit Ende Januar 2018 an der Börse München notiert, aber seitdem noch nicht gehandelt worden (Stand: 20. März 2018).

Unternehmensprofil Green City Energy Kraftwerkspark III

Emittentin der Anleihe ist die Green City Energy Kraftwerkspark III GmbH & Co. KG aus München. Sie wurde im November 2015 gegründet. Als ihre Komplementärin fungiert die 2011 gegründete Green City Energy Kraftwerke GmbH mit den Geschäftsführern Jens Mühlhaus, Frank Wolf und Jürgen Leinmüller. Mühlhaus und Wolf sind auch Vorstände der Green City Energy AG. Diese ist alleinige Gesellschafterin der Emittentin und derer Komplementärin. Die Kommanditeinlage der Green City Energy AG bei der Anleiheemittentin beträgt derzeit rund 1,07 Millionen Euro (Stand: 20. März 2018). Sie hat sich verpflichtet, ihre Kommanditeinlage bei der Emittentin auf 2,5 Prozent des insgesamt platzierten Anleihevolumens aufzustocken (1,75 Millionen Euro bei Vollplatzierung).

Die Platzierungsphase der Anleihe-Tranchen A (Laufzeit bis zum 30. Dezember 2026, 4,0 Prozent Zins pro Jahr) und B (Laufzeit bis zum 30. Dezember 2036, 5,0 Prozent Zins pro Jahr) endete im Februar 2018. Die Emittentin hat mit der Tranche A 36,232 Millionen Euro und mit der Tranche B 9,142 Millionen Euro platziert. Die erste Zinszahlung an die Anleger der Tranchen A und B erfolgte plangemäß am 30. Juni 2017.

Laut der vorläufigen, ungeprüften Gewinn- und Verlustrechnung für das Geschäftsjahr 2017 hat die Emittentin einen Fehlbetrag von rund 2,0 Millionen Euro erwirtschaftet (2016: Fehlbetrag von 2,3 Millionen Euro). Diese resultierten hauptsächlich aus den Anlaufkosten (insbesondere Vermittlungsprovisionen und Prospekterstellung). Der – sich aus den Jahresfehlbeträgen ergebende – nicht durch Vermögenseinlagen gedeckte Verlustanteil der Kommanditisten (bilanzielle Überschuldung) beträgt gemäß der vorläufigen, ungeprüften Bilanz 2017 rund 3,4 Millionen Euro.

Die Emittentin hat keine eigenen Mitarbeiter. Sie ist somit von ihrer Muttergesellschaft Green City Energy AG abhängig, die auf Konzernebene 123 Mitarbeiter beschäftigt. Auch hinsichtlich der Vermittlung von Projekten ist die Emittentin insbesondere vom Konzern abhängig.

Der Jahresüberschuss der Muttergesellschaft Green City Energy AG betrug 2016 rund 132.000 Euro (2015: rund 159.000 Euro). Die Eigenkapitalquote lag Ende 2016 bei 10,6 Prozent (2015: 11,5 Prozent). Die Green City Energy AG ist Obergesellschaft eines Konzerns und hält zahlreiche Beteiligungen. Laut geprüftem Konzernabschluss 2016 hat der Konzern einen Jahresverlust von rund 9,1 Millionen Euro (2015: Jahresverlust von 10,4 Millionen Euro) zu verbuchen. Dadurch ist der nicht durch Konzerneigenkapital gedeckte Fehlbetrag von rund 6,3 Millionen Euro (2015) auf rund 15,9 Millionen Euro zum Ende 2016 gestiegen. Jahresabschlusszahlen für 2017 liegen noch nicht vor.

Green City Energy entstand 2005 aus der 1990 gegründeten Umweltorganisation Green City e.V., die mit einem Anteil von rund 54 Prozent Hauptaktionärin der Green City Energy AG ist. Der Green City Energy-Konzern ist im Bereich der Erneuerbaren Energien und der Elektromobilität tätig. Schwerpunktmäßig plant, baut und finanziert er Wind-, Wasser- und Solaranlagen in Deutschland sowie im europäischen Ausland mit Schwerpunkt auf Frankreich und Italien. Zwischen 2011 und 2017 lag der Schwerpunkt der Geschäftstätigkeit des Konzerns auf der Projektierung von Windenergieanlagen in Süddeutschland.

Investitionen

Die Emittentin hat bislang in sechs Windparkprojekte in Süddeutschland, fünf  Wasserkraftwerke in Norditalien und drei Solardachanlagen-Portfolios in Südfrankreich investiert. Mit einem investierten Anleihekapital von derzeit zusammen rund 34 Millionen Euro stellen diese 14 Investitionen – gemessen am geplanten Nettoemissionserlös der drei Anleihetranchen von zusammen rund 66 Millionen Euro – rund 52 Prozent der geplanten Investitionen der Emittentin dar. Bei den deutschen Windpark-Gesellschaften hat die Emittentin unmittelbar die jeweiligen Kommanditanteile erworben. Dagegen ist die Emittentin bei den ausländischen Projekten hauptsächlich in Form von Gesellschafterdarlehen investiert, die sie mittelbar über zwischengeschaltete Gesellschaften an die jeweiligen Projektgesellschaften ausreicht.

Das derzeitige Investitionsvolumen der Emittentin verteilt sich zu ca. 52 Prozent auf Windparkprojekte, zu ca. 41 Prozent auf Wasserkraftwerke und zu ca. 6 Prozent auf Solaranlagen. Gemessen an der Nennleistung (MW) und der prognostizierten Stromproduktion dominieren die Windparks das Anlagenportfolio der Emittentin deutlicher. Dagegen ist gemessen an den prognostizierten finanziellen Erträgen der Anteil der italienischen Wasserkraftwerke am Portfolio relativ höher, weil den Wasserkraftwerksprojekten eine höhere Einspeisevergütung je Kilowattstunde (kWh) zusteht.

Anbringung der Solarparkfelder des Solarpark Mecobox.

Bei den Windenergie- und Solarenergieprojekten der Emittentin liegt der Bankkapitalanteil der langfristigen Finanzierungen zwischen ca. 65 Prozent und ca. 80 Prozent. Bei den italienischen Wasserkraftwerksprojekten der Emittentin beträgt der Bankkapitalanteil im Durchschnitt ca. 40 Prozent. Von den sechs Windparks der Emittentin sind vier in Betrieb und zwei genehmigt. Die fünf Wasserkraftwerke sind vollständig in Betrieb, wogegen ein Teil der Solaranlagen derzeit noch in der Bauphase ist.

Mit dem geplanten Nettoemissionserlös Anleihetranche C von voraussichtlich 23,45 Millionen Euro will die Emittentin das Kommanditkapital der beiden genehmigten Windparkprojekte erhöhen, um die Projekte realisieren zu können. Zusammen 4,4 Millionen Euro hat die Emittentin bereits in die beiden Projektgesellschaften eingebracht, 7 Millionen Euro stehen noch aus.

Darüber hinaus plant die Emittentin, ihr Kraftwerks-Portfolio zu erweitern. Ein möglicher Erwerb ist laut Prospekt ein Windpark mit zwei Anlagen in Brandenburg, die seit Januar 2017 in Betrieb sind. Das voraussichtliche Investitionsvolumen für die Emittentin beträgt ca. 3,5 Millionen Euro. Zudem plant die Emittentin, sich mit 80 Prozent an einem Windpark mit fünf Anlagen in Norditalien zu beteiligen, der bereits seit 2009 in Betrieb ist. Der Anteils-Kaufpreis für die Emittentin liegt voraussichtlich bei ca. 4 Millionen Euro. Des Weiteren hat die Emittentin einen Vorvertrag zum Kauf eines weiteren Kleinwasserkraftwerks in den norditalienischen Dolomiten geschlossen, das seit November 2016 in Betrieb ist. Das Investitionsvolumen der Emittentin wird schätzungsweise rund 2 Millionen Euro betragen.

Auch für die zukünftigen Projektkäufe der Emittentin gelten die im Prospekt dargestellten, umfassenden Investitionskriterien. In denen ist unter anderem festgelegt, dass die Investitionen nur in Erneuerbare-Energien-Projekte und zu mindestens 75 Prozent in Deutschland, Frankreich und Norditalien erfolgen müssen. Ab 2019 entfällt diese regionale Beschränkung. Dann kann die Emittentin im Europäischen Wirtschaftsraum (EWR) und in der Schweiz investieren. Der EWR besteht aus den EU-Mitgliedsstaaten sowie Norwegen, Liechtenstein und Island. Zudem sehen die Investitionskriterien vor, dass nur in Projekte investiert wird, die prognosegemäß eine Mindestrendite von 4,3 Prozent pro Jahr für die Anleiheemittentin erwirtschaften. Laut Gesellschaftsvertrag der Emittentin kann die Komplementärin mit Zustimmung der Gesellschafter – in diesem Fall die Green City Energy AG – von den prospektierten Investitionskriterien abweichen.

Bis zu 20 Prozent des platzierten Anleihekapitals darf in Projektentwicklungen fließen. Mit dem Erhalt der zum Bau und Betrieb erforderlichen Genehmigungen zählen Projekte laut Prospekt nicht mehr zu den Projektentwicklungen und fallen aus der 20-Prozent-Schwelle heraus. Die Emittentin hat derzeit laut Prospekt ein nachrangiges Projektentwicklungsdarlehen über 8,3 Millionen Euro vergeben. Darlehensnehmerin ist nach Angaben der Emittentin die Green City Energy Service GmbH & Co. Windpark Bayern 2014 KG. Dabei handelt es sich um ein gruppennahes Unternehmen, das nicht in den Konzernabschluss von Green City Energy einbezogen wird. Dieses gruppennahe Unternehmen entwickelt nach Angaben der Emittentin derzeit im Wesentlichen deutsche Windenergieprojekte und italienische Wasserkraftprojekte, für die es von der Green City Energy AG mehrere Projektrechte erworben hat. Bei diesen Projektrechten ist laut Lagebericht 2016 der AG nicht vollkommen ausgeschlossen, dass sie infolge von wirtschaftlichen Schwierigkeiten eines externen italienischen Vertragspartners nachträglich entfallen könnten.

Bis zu fünf Prozent des Anleihekapitals darf die Emittentin in neuartige Technologien investieren. Derzeit plant die Emittentin bis zu 2 Millionen Euro über eine noch zu gründende Projektgesellschaft in Stromspeicherprojekte zu investieren. Konkret will sie laut Prospekt aktuell am Markt verfügbare Speicherkonzepte sondieren, eine technologieoffene Ausschreibung durchführen, die eingereichten Konzepte bewerten und dann für die Umsetzung eines Projekts einen Partner mit einer wirtschaftlichen und technologisch sinnvollen Lösung identifizieren.

Ökologische Wirkung

Die Emittentin finanziert die Entwicklung, den Bau und Betrieb von Erneuerbare-Energien-Projekte. Investitionsschwerpunkte sind Windenergieanlagen und Wasserkraftwerke. Die bislang erworbenen sechs Windparks, fünf Wasserkraftwerke und drei Solaranlagenportfolios werden gemäß den Stromertragsprognosen zusammen rund 133 Millionen kWh Strom pro Jahr erzeugen. Bei einem durchschnittlichen Stromverbrauch von 3.500 kWh versorgen sie so rechnerisch 38.000 Haushalte. Im Vergleich zur Stromgewinnung aus konventionellen Kraftwerken beträgt die CO₂ Einsparung durch den Betrieb der Erneuerbare-Energien-Anlagen circa 80.000 Tonnen Jahr pro Jahr.

Ein Teil des Anleihekapitals wird in Projektentwicklungen investiert. Abhängig von der Entwicklungsdauer der einzelnen Projekte kann dieser Teil des Anleihekapitals während der Laufzeit der Anleihe somit voraussichtlich mehrfach für ökologisch sinnvolle Erneuerbare-Energien-Projekte eingesetzt werden.

Die Emittentin plant zudem derzeit, rund 3 Prozent des geplanten Anleihevolumens (Tranche A, B und C) in Stromspeicherprojekte und deren technologische Weiterentwicklung zu investieren. Da Sonneneinstrahlung und Windaufkommen schwanken, sind technologisch und wirtschaftlich sinnvolle Stromspeicher der letzte Baustein, um eine bedarfsgerechte Stromversorgung zu 100 Prozent aus erneuerbare Energien zu ermöglichen.

Risiko

Die Anleihe ist mit einem qualifizierten Nachrang ausgestattet und nicht besichert. Der Anspruch der Anleger auf Verzinsung und Rückzahlung ihres Kapitals ist daher solange und soweit ausgeschlossen, wie die Verzinsung oder Rückzahlung zur Überschuldung oder Zahlungsunfähigkeit bei der Emittentin führen würde. Es ist derzeit nicht vorgesehen, aber möglich, dass die Emittentin gegenüber der Anleihe vorrangiges und/oder besichertes Fremdkapital aufnimmt. Auf Ebene der Projektgesellschaften befindet sich in der Regel besichertes Bankenkapital, das vorrangig zu bedienen ist. Die Eigenkapitalquote der Emittentin beträgt planmäßig nur 2,5 Prozent. Insofern sind die wirtschaftlichen Risiken für die Anleihegläubiger vergleichbar mit den Risiken für die Eigenkapitalgeber bei einer Kommanditbeteiligung. Da die Emittentin aber in zahlreiche Projekte investiert ist, ist die Risikostreuung bei der Emittentin deutlich höher als bei einer durchschnittlichen Kommanditbeteiligung.

Die Emittentin kann in Projekte investieren, bei denen noch Fertigstellungs- und Inbetriebnahmerisiken bestehen. Zudem darf die Emittentin bis zu 20 Prozent des Anleihevolumens in Projektentwicklungen investieren, bei denen noch keine Bau- und Betriebsgenehmigungen vorliegen. Zu den möglichen Risiken während der Projektentwicklungsphase zählen beispielsweise sinkende Einspeisevergütungen und ein steigendes Zinsniveau bei Bankfinanzierungen. Aufgrund der neu eingeführten Ausschreibungsverfahren kann aber inzwischen auch nach dem Erhalt der Genehmigung das Risiko noch erhöht sein, dass Projekte scheitern, weil sie keinen Zuschlag für eine Einspeisevergütung bei einer Ausschreibung erhalten bzw. eine niedrigere Einspeisevergütung als geplant. Derzeit besteht das Risiko bei einem Windpark der Emittentin. Für den Fall, dass das Risiko eintreten sollte, hat die Green City Energy AG laut Prospekt eine Garantieerklärung abgegeben, die der Emittentin eine Mindestrendite von 4,30 Prozent bzw. im Fall eines Weiterverkaufs der Projektgesellschaft einen Mindestverkaufspreis sichern soll.

Wasserkraftwerk San Giovanni.

Ein wesentliches Risiko bei Erneuerbare-Energien-Anlagen besteht grundsätzlich darin, dass sie weniger Strom liefern können als prognostiziert. Insbesondere bei Wasserkraftwerken kann es abhängig von den Regenmengen zu erheblichen Ertragsschwankungen kommen. Die von der Emittentin erworbenen Wasserkraftwerke liegen alle in Norditalien. Daher ist es möglich, dass in einer Trockenperiode alle Wasserkraftwerke gleichzeitig einen geringeren Stromertrag verzeichnen (Klumpenrisiko). Laut Jahresabschluss der Emittentin blieb aufgrund geringer Niederschläge die Stromproduktion ihrer Wasserkraftwerke 2016 im Durchschnitt ca. 40 Prozent unter der Prognose. Auch 2017 blieben die Niederschläge nach Aussage der Emittentin unter den Erwartungen, wogegen die ersten beiden Monate 2018 über der Prognose liegen. Grundsätzlich ist nicht auszuschließen, dass infolge des Klimawandels Trockenperioden zunehmen.

Die Wirtschaftlichkeit von Erneuerbare-Energien- Anlagen ist derzeit in der Regel noch von gesetzlichen Einspeisevergütungen abhängig. Das gilt bei den Investitionen der Emittentin insbesondere für die Wasserkraftwerke in Italien mit einer Einspeisevergütung von durchschnittlich rund 20 Cent/kWh. Italien befindet sich in einer Regierungs-, Verschuldungs- und Bankenkrise. Es ist nicht auszuschließen, dass rückwirkende Kürzungen der Einspeisevergütungen oder Steuererhöhungen einen rentablen Betrieb der Anlagen erschweren oder unmöglich machen.

Bei Vollplatzierung der Anleihetranche C hat die Emittentin Verbindlichkeiten von rund 70 Millionen Euro, von denen rund 61 Millionen Euro 2026 zurückzuzahlen sind. Voraussichtlich benötigt die Emittentin eine Anschlussfinanzierung und/oder muss Projekte verkaufen, um das Anleihekapital 2026 vollständig an die Anleger zurückzahlen zu können. Das kann insbesondere dann zu finanziellen Problemen bei der Emittentin führen, wenn das Zinsniveau in zehn Jahren deutlich über dem aktuellen Zinsniveau liegen sollte.

Die Emittentin (inkl. ihrer Tochter- und Projektgesellschaften) hat mit ihrer Muttergesellschaft Green City Energy AG (und deren Tochterunternehmen und gruppennahen Unternehmen) zahlreiche Projektentwicklungs-, Generalunternehmer-, Kauf-, Finanzierungs-, Betriebsführungs-, Vermittlungs- und Provisionsverträge abgeschlossen und wird zukünftig voraussichtlich weitere abschließen. Laut Prospekt ist es auch möglich, dass Verträge zunächst mündlich geschlossen werden. Aufgrund der rechtlichen, wirtschaftlichen und personellen Verflechtungen besteht das Risiko von Interessenskonflikten, die zum Nachteil der Emittentin gelöst werden können. Aufgrund dieser vielfältigen Verflechtungen und Vertragsbeziehungen ist die Emittentin abhängig davon, dass ihre Muttergesellschaft zahlungsfähig bleibt und nicht in wirtschaftliche Schieflage gerät. Zudem hat die Green City Energy AG  eine derzeit bis Ende 2018 befristete Patronatserklärung abgegeben, in der sie sich dazu verpflichtet, die Emittentin mit ausreichend Finanzmitteln auszustatten.

Die Green City Energy Service GmbH & Co. Windpark Bayern 2014 KG, an welche die Emittentin ein nachrangiges Projektentwicklungsdarlehen ausgereicht hat, weist laut Jahresabschluss 2016 einen nicht durch Eigenkapital gedeckten Fehlbetrag  von rund 800.000 Euro aus. Zudem hat das Unternehmen 2014 eine Anleihe emittiert, die Ende März 2019 zurückzuzahlen und gegenüber dem Nachrangdarlehen der Emittentin vorrangig zu bedienen ist. Nach Angaben der Emittentin ist ihr Risiko dadurch reduziert, dass die Projektentwicklungs-Darlehensnehmerin vertraglich verpflichtet ist, Projektrechte in einem Volumen von 200 Prozent des Darlehensbetrages zu halten. Daher ist es nach Einschätzung der Emittentin möglich, dass die Darlehensnehmerin auch beim Scheitern einzelner Projektentwicklungen das Darlehen an die Emittentin zurückzahlen kann.

Stärken

Streuung der Investitionen über verschiedene Technologien (Wind, Wasser, Solar) und Länder

Bereits gezeichnetes Anleihevolumen von rund 45 Millionen Euro vollständig investiert

Erfahrene Green City Energy-Gruppe

Schwächen

Teilweise Fertigstellungs- und Projektentwicklungsrisiken

Potential für Interessenkonflikte

Stromerträge bislang unter Prognose

Fazit:

Finanziell

Den Großteil der – bei einem Emissionsvolumen der Anleihetranchen von zusammen 70 Millionen Euro – geplanten Investitionen hat die Emittentin bereits getätigt. Die Emittentin hat bislang sechs deutsche Windparks, sowie mittelbar fünf italienische Wasserkraftwerke und drei französische Solaranlagenportfolio gekauft. Sie hat damit ihre Investitionsstrategie umgesetzt und verfügt bereits vor Abschluss der Investitionsphase über ein umfangreiches,  risikodiversifiziertes Portfolio an Wind-, Wasser- und Solaranlagen.

Inzwischen hat die Green City Energy AG ihr Geschäftsfeld so erweitert, dass sie der Emittentin vermehrt Bestandsprojekte zum Kauf anbieten kann. Mit diesen Projekten kann sich die Stabilität des Kraftwerksportfolios der Emittentin weiter erhöhen. Dadurch ist es möglich, dass die Emittentin in der Gesamtsicht die teilweise – insbesondere mit den Ausschreibungsverfahren – gestiegenen Risiken von Projekten in der Genehmigungs- und Realisierungsphase kompensieren kann. In diesen Projektphasen kann zudem ein erhöhtes Risiko bestehen, dass die Generalunternehmerin Green City Energy und/oder die Projektentwicklungs-Gesellschaft ausfallen, da deren Eigenkapitalquote gering ist bzw. das Eigenkapital aufgebraucht ist. Damit die Projekte des Kraftwerksportfolios die Mindestrendite von 4,3 Prozent pro Jahr für die Emittentin erwirtschaften können, ist es insbesondere erforderlich, dass die Niederschlagsmengen und das Windaufkommen im Durchschnitt der Laufzeitjahre annähernd das prognostizierte Niveau erreichen.

Nachhaltigkeit

Mit dem Anleihekapital werden Erneuerbare-Energien-Projekte entwickelt und realisiert. Die Nachhaltigkeitswirkung des bisherigen Kraftwerksportfolios III, das aus Windparks, Wasserkraftwerken und Solaranlagen besteht, ist hoch.

ECOreporter.de-Empfehlung

Die Emittentin besitzt ein umfangreiches Portfolio an Windenergie-, Wasserkraft- und Solarprojekten. Mit der so erreichten Risikostreuung kann die den Anlegern der Anleihetranche C angebotene Verzinsung als noch angemessen hoch gelten.

Basisdaten

Anbieterin und Emittentin:

Green City Energy Kraftwerkspark III GmbH & Co. KG, München

Anlageform:

Nachrangige Inhaberschuldverschreibungen (Anleihe)
Emissionsvolumen: 25 Millionen Euro
Mindestzeichnungssumme: 1.000 Euro

Agio: 0 Prozent
Laufzeit: bis 30. Dezember 2036
Zinsen: 3,5 Prozent

Einkunftsart: Einkünfte aus Kapitalvermögen

CSSF-Billigung: Ja (CSSF: Luxemburgische Wertpapieraufsichtsbehörde)

(CSSF: Luxemburgische Wertpapieraufsichtsbehörde)
Handelbarkeit: Börsenhandel vorgesehen
ISIN: DE000A2G8V82