Die Windenergieanlagen des Windparks Hoher Fläming. / Foto: Unternehmen

02.09.16 Anleihen / AIF , ECOanlagecheck , ECOanlagecheck mit Siegel , Windenergie-Investments , Geschlossene Fonds

Unabhängige Analyse: Enertrag Bürgerwind – die geschlossene Windpark-Beteiligung im ECOanlagecheck

Die Enertrag EnergieInvest GmbH aus Brandenburg bietet einen bestehenden Windpark zur Beteiligung an: Die sechs Windenergieanlagen des Windparks Hoher Fläming III/IV in Brandenburg sind seit dem ersten Quartal 2015 in Betrieb. Anleger können sich ab 10.000 Euro mittelbar am Windpark beteiligen. Ein Agio gibt es nicht. Der ECOanlagecheck analysiert das Angebot. Um den ECOanlagecheck als gestaltetes PDF aufzurufen klicken Sie hier.

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Die sechs Windenergieanlagen des Windparks Hoher Fläming III/IV stammen vom Hersteller GE Wind Energy GmbH aus Salzbergen in Niedersachsen. Salzbergen ist der Hauptsitz des US-amerikanischen Konzerns General Electric (GE) für den Unternehmensbereich Windenergie in Europa. Die sechs Anlagen des Typs GE 2,5-120 leisten jeweils 2,53 Megawatt (MW). Der Windpark Hoher Fläming III/IV ist in zwei Objektgesellschaften aufgeteilt: Die Enertrag Windfeld Hoher Fläming III GmbH & Co. KG betreibt zwei Windenergieanlagen und die Enertrag Windfeld Hoher Fläming IV GmbH & Co. KG IV vier Windenergieanlagen. Die Beteiligungsgesellschaft (Emittentin) Enertrag Bürgerwind GmbH & Co. KG, an der sich die Anleger beteiligen, ist alleinige Gesellschafterin der zwei Objektgesellschaften.

Die Mindestzeichnungssumme für Anleger beträgt grundsätzlich 10.000 Euro. Anleger mit Erstwohnsitz in den Landkreisen Uckermark (Hauptsitz von Enertrag) oder Potsdam-Mittelmark (Standort des Windparks) können das Beteiligungsangebot bereits ab 2.500 Euro zeichnen.

Initiatorin und Leistungsbilanz

Anbieterin der Beteiligung ist die Enertrag EnergieInvest GmbH aus Dauerthal in Brandenburg. Das Unternehmen wurde 2005 gegründet. Alleinige Gesellschafterin ist die Enertrag AG, deren Alleinaktionärin die Uckerwerk Energietechnik GmbH aus Dauerthal ist. Ihr Mehrheitsgesellschafter ist Jörg Müller, Vorstandsvorsitzender der Enertrag AG.

Die Enertrag AG wurde 1998 gegründet und hat nach eigenen Angaben bislang mehr als 630 Windenergieanlagen mit einer Gesamtnennleistung von mehr als 1.160 Megawatt (MW) selbst oder durch ihre Beteiligungsgesellschaften projektiert und errichtet. Von den mehr als 630 Anlagen befinden sich rund 500 in Deutschland, mehr als 100 in Frankreich und 8 in Großbritannien.

Laut der von Enertrag veröffentlichten, umfangreichen und detaillierten Leistungsbilanz 2014 hat die Enertrag-Gruppe bislang 19 Windpark-Beteiligungsangebote auf den Markt gebracht. Laut Prospekt haben alle 19 Beteiligungsgesellschaften pünktlich sämtliche Verpflichtungen gegenüber Banken erfüllt und zudem bereits Auszahlungen an ihre Anleger geleistet. Allerdings liegt die Höhe der Auszahlungen bei den meisten Beteiligungsangeboten unter der ursprünglichen Prognose, da mehrheitlich der prognostizierte Windertrag nicht erreicht wurde. Das gilt insbesondere für die 16 vor 2006 von Enertrag aufgelegten Beteiligungsangebote, wogegen die drei – zwischen 2009 und 2012 angebotenen – jüngsten Windpark-Beteiligungen bislang jeweils die geplante Auszahlungshöhe erreicht haben.

Eigenkapitalhöhe und Platzierungsgarantie

Gesamtfinanzierungsvolumen: 38,1 Millionen Euro
Eigenkapitalvolumen: 6,6 Millionen Euro (17,3 Prozent)
Platzierungsgarantie: Nein
Fremdkapitalvolumen: 31,5 Millionen Euro (82,7 Prozent)

Die Emittentin hat mit der Enertrag AG, der Verkäuferin des Windparks, eine Kaufpreisstundung über rund 3,6 Millionen Euro zur Zwischenfinanzierung des Eigenkapitals vereinbart. Der Betrag wird mit 6,5 Prozent pro Jahr verzinst und soll prognosegemäß bis Ende 2016 durch das einzuwerbende Anlegerkapital abgelöst werden.

Die beiden Windpark-Objektgesellschaften haben jeweils ein Darlehen aus dem Programm der Kreditanstalt für Wiederaufbau (KfW) und ein Kapitalmarktdarlehen abgeschlossen. Die KfW-Darlehen haben ein Volumen von zusammen 26,6 Millionen Euro. Bei einer Darlehenslaufzeit bis Ende 2031 beträgt der Zinssatz bis Ende 2024 2,1 Prozent pro Jahr. Für den Zeitraum nach Ablauf der Zinsbindung kalkuliert die Anbieterin mit einem Darlehenszins von 3,1 Prozent pro Jahr.
Die beiden Kapitalmarktdarlehen mit einer kurzen Laufzeit bis Ende 2017 haben ein Volumen von zusammen 4,9 Millionen Euro und einen Zins von 1,54 bzw. 1,59 Prozent pro Jahr.

Nebenkosten
(in Prozent des Eigenkapitalvolumens ohne Agio)

Agio: 0 Prozent
Eigenkapitalvermittlung (ohne Agio): 8,5 Prozent
Fremdkapitalvermittlung: 4,5 Prozent
Konzeption und Prospekterstellung: 7,4 Prozent
Geschäftsbesorgung: 0,9 Prozent
Mittelverwendungskontrolle: 0,1 Prozent
Gesamtweichkosten: 21,4 Prozent

Die auf das Eigenkapitalvolumen bezogene Weichkostenquote liegt über der durchschnittlichen Quote der von ECOreporter.de in den letzten drei Jahren analysierten Windpark-Beteiligungen, weil die Eigenkapitalquote des vorliegenden Beteiligungsangebotes vergleichsweise niedrig ist.

Laufende Kosten

Wartung, Instandhaltung und technische Betriebsführung  (pro Jahr): ca. 49.000 Euro/MW
Kaufmännische Betriebsführung und Anlegerbetreuung (pro Jahr): 4.500 Euro/MW
Pacht (pro Jahr): 13.800 Euro/MW
Kostensteigerung (pro Jahr, Kalkulation): 2,0 Prozent pro Jahr

Die beiden Objektgesellschaften haben mit der Enertrag Energiedienst GmbH jeweils einen Instandhaltungsvertrag abgeschlossen. Die Enertrag Energiedienst GmbH wiederum hat ihrerseits mit der GE Wind Energy GmbH, dem Hersteller der Windenergieanlagen, einen Vollwartungsvertrag über 15 Jahre geschlossen. Die Höhe der oben aufgeführten laufenden Vergütungen und Kosten für Wartung, Instandhaltung und technische Betriebsführung sowie für die Pacht liegen über dem Durchschnittsbereich der Windpark-Beteiligungen, die ECOreporter.de innerhalb der letzten zwei Jahre analysiert hat. Allerdings liegt der Windpark Hoher Fläming an einem überdurchschnittlich windreichen Standort, so dass unter Berücksichtigung des prognostizierten Stromertrags als Kennzahl (statt der Nennleistung MW) die Kosten im marktüblichen Bereich liegen.

Die Objektgesellschaften haben mit der Enertrag Netzinfrastruktur GmbH Verträge über die Netznutzung geschlossen. Die Kosten der Netznutzung betragen laut Prospektprognoserechnung jährlich rund 3.900 Euro je MW.

Laufzeit und Ausschüttungen

Laufzeit: bis zum 31. Dezember 2035, ordentliche Kündigung erstmals zum 31. Dezember 2035 möglich, Auflösung der Gesellschaft erfordert 90-Prozent-Mehrheit der Gesellschafterstimmen
Gesamtausschüttung (Kalkulation): 230 Prozent (inkl. 100 Prozent Kapitalrückzahlung)
Ausschüttung durch Verkaufserlös (Kalkulation): 0 Prozent
Renditeprognose vor Steuern pro Jahr (IRR):  6,6 Prozent
Einkunftsart: Einkünfte aus Gewerbebetrieb
Einkaufsfaktor (Kaufpreis/Prognose Stromerlöse pro Jahr): 9,1
Gesamtfinanzierung: 2.510 Euro/kW
Einspeisevergütung: 8,9 Cent/kWh

Die Gesamtfinanzierung pro kW liegt über dem von ECOreporter.de für Windkraft-Beteiligungen in Deutschland ermittelten Durchschnittwert. Da aber der prognostizierte Ertragswert mit rund 2.890 Kilowattstunden je Kilowatt Nennleistung (kWh/kW) hoch ist, liegt der Einkaufsfaktor (Kaufpreis für Windpark inkl. Netzanschlusskosten/Prognose Stromerlöse pro Jahr) auf dem üblichen Niveau der in 2015 errichteten Windparks. Bei Windparks, die 2016 in Deutschland in Betrieb gegangen sind, sind die Einkaufsfaktoren in der Regel höher, da die Einspeisevergütung inzwischen niedriger ist.

In der Prognoserechnung ist kein Verkaufserlös am Laufzeitende angesetzt. Grundsätzlich sind ein Verkauf oder ein Weiterbetrieb des Windparks nach 2035 und damit Mehrerträge möglich. Laut Aussage der Anbieterin haben die Pachtverträge des Windparks in der Regel eine Laufzeit von mindestens 25 Jahren. Demnach könnten alle Anlagen des Windparks nach 2035 weiterbetrieben werden. Falls am Ende der Laufzeit die Anteile der Emittentin an den beiden Windpark-Objektgesellschaften noch werthaltig sein sollten, hat die Enertrag AG ein Vorkaufsrecht für diese Anteile zum Verkehrswert.

Technik und Erträge

Bei den sechs Windenergieanlagen des Windparks Hoher Fläming III/IV handelt es sich um den Typ GE 2.5-120 von GE Wind Energy GmbH (General Electric) mit einer Nennleistung von jeweils 2,53 MW. Laut Prospekt sind inzwischen über 110 Anlagen des Typs GE 2.5-120 in Betrieb, die meisten davon in Deutschland. Insgesamt hat GE über 1.200 Windenergieanlagen der 2,5-MW-Klasse installiert.

Die mittlere Windgeschwindigkeit auf Nabenhöhe (139 Meter) geben die Gutachter im Mittel mit 6,5 Metern je Sekunde an. Die Geo-Net Umweltconsulting GmbH aus Hannover und die Dewi GmbH – inzwischen UL International GmbH – aus Wilhelmshaven haben für den Windpark Hoher Fläming III/IV Windgutachten erstellt. Die Gutachter prognostizieren im Mittel eine Strommenge von rund 50 Millionen kWh, die der Windpark jedes Jahr produzieren kann. In der Prognoserechnung hat Enertrag von dieser Strommenge einen Sicherheitsabschlag von 7,0 Prozent abgezogen. Zudem berücksichtigt die Prospektkalkulation einen Verfügbarkeitsabschlag von 3,0 Prozent, elektrische Leitungsverluste von 2,0 Prozent sowie eine Netzeinspeisungsreduzierung wegen Netzüberlastung von 1,0 Prozent.

Die Summe der Abschläge liegt mit 13,0 Prozent leicht über dem marktüblichen Bereich, den ECOreporter.de innerhalb der letzten zwei Jahre bei Windpark-Beteiligungen ermittelt hat. Insofern ist die Stromertragskalkulation tendenziell kaufmännisch vorsichtig. In den ersten sieben Monaten 2016 erreichte der Windpark laut der vorläufigen Ertragsübersicht der Emittentin aufgrund windschwacher Monate nur 89 Prozent des geplanten Stromertrages. Bereinigt um den Windindex lag der Stromertrag des Windparks 2016 bislang aber – unter anderem aufgrund einer Anlagenverfügbarkeit von über 97 Prozent – über den Erwartungen. Nach Angaben von Enertrag ist in der Nähe des Windparks Hoher Fläming III/IV ein weiterer Windpark geplant, der in Nebenwindrichtung liegen wird und somit voraussichtlich – in geringem Umfang –  den Stromertrag des Windparks Hoher Fläming III/IV verringern kann.


Ökologische Wirkung

Mit der Strommenge von 43,8 Millionen kWh, die die Windenergieanlagen laut Gutachter-Mittelwert abzüglich der Sicherheitsabschläge voraussichtlich erzeugen, können sich bei einem durchschnittlichen Stromverbrauch von 3.500 kWh rechnerisch rund 12.500 Haushalte mit Strom versorgen. Die CO2-Einsparung durch den Betrieb der Windenergieanlagen im Vergleich zur Stromgewinnung aus konventionellen Kraftwerken beträgt circa 26.000 Tonnen pro Jahr.

Die Anlagenstandorte des Windparks liegen überwiegend auf landwirtschaftlich genutzten Flächen. Nach Angaben der Anbieterin waren für die Standorte und den Bau von Wegen insgesamt ca. 1,1 Hektar Wald zu roden. Dabei handelte es sich den Angaben nach um Kiefern- und Wirtschaftswaldflächen.
Die energetische Amortisationszeit der Windenergieanlagen des Windparks Hoher Fläming III/IV liegt bei weniger als acht Monaten. In dieser Zeit erzeugen die Windenergieanlagen die Energiemenge, die bei Herstellung, Transport und Wartung der Anlagen verbraucht wird. Zum Vergleich: Kohlekraftwerke amortisieren sich aufgrund des dauerhaften Verbrauchs von fossilen Energieträgern als Brennstoff gar nicht.

Das Beteiligungsangebot hat insofern keine direkte ökologische Wirkung, da in bereits bestehende Windenergieanlagen investiert wird. Der Enertrag AG fließt mit dem Verkauf des Windparks Hoher Fläming III/IV an die Emittentin aber Kapital zu, mit dem sie neue Windenergieprojekte entwickeln und realisieren will. Daher hat das Beteiligungsangebot eine indirekte ökologische Wirkung.


Risiko

Die erforderlichen Genehmigungen für den Bau und den Betrieb des Windparks Hoher Fläming III/IV liegen bestandskräftig vor. Die Projektverträge inkl. der langfristigen Darlehensverträge sind abgeschlossen. Seit dem ersten Quartal 2015 sind die sechs Anlagen des Windparks in Betrieb. Daher bestehen keine Fertigstellungsrisiken mehr.

Ein wesentliches Risiko bei Windenergieanlagen besteht grundsätzlich darin, dass sie weniger Strom liefern können als prognostiziert. Es ist auch nicht ausgeschlossen, dass Einspeisevergütungen rückwirkend gekürzt oder Steuern erhöht werden, wodurch ein rentabler Betrieb von Windenergieanlagen erschwert oder unmöglich werden kann. Laut EEG 2014 erhalten neu errichtete Windenergieanlagen keine Einspeisevergütung für den Zeitraum von negativen Strompreisen an der Strombörse. In den vergangenen Jahren ist das nur in geringem Umfang vorgekommen. Es ist aber möglich, dass negative Strompreise zukünftig häufiger auftreten und damit zu höheren Ertragseinbußen bei der Emittentin führen.

Die Emittentin braucht zum Zeitpunkt der Prospekterstellung keine Erlaubnis nach dem Kapitalanlagegesetzbuch (KAGB). Es kann nicht ausgeschlossen werden, dass sie zu einem späteren Zeitpunkt als KAGB-erlaubnispflichtig eingestuft wird, wodurch zusätzliche Kosten entstehen und eine Rückabwicklung der Emittentin angeordnet werden kann.

Die Anbieterin Enertrag EnergieInvest GmbH ist eine Tochtergesellschaft der Enertrag AG, die den Windpark Hoher Fläming III/IV als Generalübernehmer realisiert und an die Emittentin verkauft hat. Zudem hat die Emittentin mit Unternehmen der  Enertrag-Gruppe Verträge über die Instandhaltung der Windenergieanlagen und die Nutzung des Enertrag-Stromnetzes abgeschlossen. Aufgrund dieser Verflechtungen besteht ein Potential für Interessenkonflikte, die zu Ungunsten der Emittentin gelöst werden könnten. Zudem hat die Enertrag AG ein Vorkaufsrecht, wenn ein Anleger seinen Gesellschaftsanteil verkaufen will. Die Enertrag AG darf bis zu 20 Prozent der Gesellschaftsanteile an der Emittentin erwerben, so dass sie – bei einem Anteil von mehr 10 Prozent – die vorzeitige Auflösung der Emittentin verhindern kann.


Stärken
Windpark bereits in Betrieb
Sehr erfahrene Initiatorin Enertrag
Projektverträge geschlossen

Schwächen
Hohe Fremdkapitalquote
Potential für Interessenkonflikte

Chancen
Mehrerträge durch Verkauf der Windenergieanlagen am Laufzeitende

Risiken
Geringerer Wind- und Stromertrag als kalkuliert


Fazit:

Finanziell

Die sechs Anlagen des Windparks Hoher Fläming sind seit dem ersten Quartal 2015 in Betrieb, so dass keine Fertigstellungsrisiken bestehen. Angesichts dessen ist die Rendite (IRR), welche die Anleger auf Basis der Prospektprognose zu erwarten haben, mit 6,6 Prozent auf einem attraktiven Niveau und liegt deutlich über der von vergleichbaren neuen Projekten. Der wesentliche Grund für die überdurchschnittliche Renditeerwartung ist die hohe Fremdkapitalquote von rund 83 Prozent, da der Einsatz von niedrig verzinstem Fremdkapital die zu erwartende Eigenkapitalrendite erhöht. Gleichzeitig steigt so mit der Eigenkapital-Renditeerwartung aber tendenziell auch das Risiko, dass insbesondere bei mehreren windschwachen Jahren Zins- und Tilgungszahlungen nicht vertragsgemäß geleistet werden können. Eventuell mögliche Mehrerträge durch einen Verkauf des Windparks am Laufzeitende sind in der Prospektkalkulation nicht berücksichtigt, so dass hier Potenzial für eine höhere Rendite besteht.

Nachhaltigkeit

Die Windkraft auf dem Land bietet in Deutschland eine nachhaltige Form der Energieerzeugung – sowohl im ökologischen wie im volkswirtschaftlichen Sinn. Das gilt insbesondere für windreichere Standorte wie beim Windpark Hoher Fläming.

ECOreporter.de-Empfehlung

Der Windpark Hoher Fläming ist bestandskräftig genehmigt und seit über einem Jahr in Betrieb. Zudem sind alle Projektverträge abgeschlossen, so dass drei Sicherheitsmerkmale vorliegen, die  – alle drei zusammen –  in den letzten drei Jahren nur wenige Windpark-Beteiligungen für Privatanleger in der Platzierungsphase vorweisen konnten. Das Verhältnis von Renditeerwartung zum Risiko des Beteiligungsangebotes ist insgesamt angemessen.



Basisdaten

Anbieterin und Prospektverantwortliche: Enertrag EnergieInvest GmbH, Dauerthal
Beteiligungsgesellschaft (Emittentin): Enertrag Bürgerwind GmbH & Co. KG, Dauerthal
Komplementärin und Geschäftsführerin: Enertrag Bügerwind Verwaltungsgesellschaft mbH, Dauerthal
Beteiligungsform: Direktkommanditist

Währung: Euro
Gesamtfinanzierungsvolumen: 38,1 Millionen Euro
Eigenkapitalvolumen (ohne Agio):  6,6 Millionen Euro
Mindestzeichnungssumme: 10.000 Euro (2.500 Euro für Anleger aus den Kreisen Uckermark und Potsdam-Mittelmark)
Agio: 0 Prozent
Laufzeit: bis zum 31. Dezember 2035, Kündigung erstmals zum 31. Dezember 2035 möglich

BaFin-Billigung: Ja
Leistungsbilanz: Ja
IDW-Prospektprüfungsbericht: Ja
Mittelverwendungskontrolle: Ja
Sensitivitätsanalyse: Ja
Haftsumme: 1,0 Prozent der Kommanditeinlage (Außenverhältnis), 100 Prozent der Kommanditeinlage (Innenverhältnis)

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