Die Emittentin investiert voraussichtlich in den Windpark Mertensdorf in Brandenburg. Den hat der Hersteller Vestas mit Anlagen des Typs V90 ausgestattet (im Bild). / Foto: Vestas

25.02.16 Anleihen / AIF , ECOanlagecheck , Windenergie-Investments , Genussrechte

Unabhängige Analyse: RE07 Anleihe der Zukunftsenergien von reconcept

5 Prozent Zinsen pro Jahr bietet die RE07 Anleihe der Zukunftsenergien. Das Geld der Anleger soll in ein Windenergieprojekt in Sachsen und in einen Windpark in Brandenburg fließen. Ab 5.000 Euro können Anleger investieren. Es gibt kein Agio. Der ECOanlagecheck analysiert das Angebot.

Die Anleihe – eine Inhaberschuldverschreibung – läuft bis zum 9. Dezember 2020. Das Emissionsvolumen liegt bei 7,75 Millionen Euro. Die Vertriebsprovisionen betragen laut Prospektprognose 5,25 Prozent des platzierten Anleihevolumens, also rund 408.000 Euro bei Vollplatzierung. Die vertraglich vereinbarten fixen Kosten für die Prospekterstellung belaufen sich auf 250.000 Euro. Die Emittentin plant, die Anleihe nach der Vollplatzierung an der Frankfurter Wertpapierbörse listen zu lassen.

Unternehmensprofil

Emittentin und Anbieterin der Anleihe ist die Reconcept 07 Anleihe der Zukunftsenergien Wind Deutschland GmbH & Co. KG aus Hamburg. Sie wurde im Juli 2015 gegründet. Ihre Komplementärin ist die reconcept Capital GmbH, ebenfalls aus Hamburg. Alleinige Gesellschafterin der Emittentin mit einer Einlage von 1.000 Euro ist die reconcept consulting GmbH, deren Muttergesellschaft reconcept GmbH auch alleinige Gesellschafterin der Komplementärin der Emittentin ist.

Geschäftsführer der drei Unternehmen ist jeweils Karsten Reetz. Er ist seit rund zehn Jahren in geschäftsführender Position in der reconcept-Gruppe tätig. Zudem hält er nach Angaben der Initiatorin unmittelbar 10 Prozent der Anteile an der reconcept GmbH. Mittelbarer Hauptgesellschafter der reconcept GmbH ist - über die Volker Friedrichsen Beteiligungs-GmbH - Volker Friedrichsen. Er ist seit mehr als 20 Jahren in der Windenergiebranche tätig, unter anderem war er Geschäftsführer von Vestas Deutschland, und er gründete später die WKN AG. reconcept hat seit 2012 unter anderem sechs Kommandit-Beteiligungen mit den Investitionszielen Windenergie Deutschland (2), Windenergie Finnland (2), Wasserkraft Kanada (1) und Solarenergie Spanien (1) öffentlich angeboten. Darüber hinaus wurden ein Genussrecht, eine Anleihe und ein Private Placement realisiert. Bis 2008 war die seit 2009 eigenständige reconcept GmbH zunächst als Tochter der WKN AG vor allem für die Konzeption und den Vertrieb von Sachwertinvestments verantwortlich. Seit der Unternehmensgründung 1998 hat reconcept nach eigenen Angaben 32 Energiefonds konzipiert und auf den Markt gebracht. Mit einem Investitionsvolumen von rund 470 Millionen Euro wurden den Angaben nach rund 230 Windenergieanlagen mit einer Nennleistung von zusammen 345 Megawatt (MW) sowie Solarparks finanziert.

Gegenstand der Anleiheemittentin ist laut Gesellschaftsvertrag „die Verwaltung und der Betrieb von Projekten aus dem Bereich der Erneuerbaren Energien (Windenergie in Deutschland) durch Erwerb von Anlagen zur Erzeugung, zum Transport und zur Speicherung von Strom aus Erneuerbaren Energien, der hierfür genutzten Infrastruktur und der hierfür genutzten Projektrechte, die Vermarktung der erzeugten Energie sowie der Betrieb und der Verkauf solcher Anlagen, der Infrastruktur und der Projektrechte sowie die Gründung von Tochtergesellschaften und/oder der Erwerb und die Veräußerung von Beteiligungen aus dem Bereich der Erneuerbaren Energien (einschließlich Minderheitsbeteiligungen) …“.

Investitionen

Die Emittentin hat bislang ein Windenergieprojekt in Sachsen erworben: Die Windenergieanlage Pfaffengrün soll bis spätestens Ende 2016 im Vogtlandkreis errichtet werden. Zum Einsatz kommt eine Windenergieanlage des Typs Nordex N117 mit einer Nennleistung von 2,4 MW. Die Emittentin hat das Windenergieprojekt nach eigenen Angaben unmittelbar erworben. Sie hat zu dessen Finanzierung einen Darlehensvertrag mit der DZ Bank abgeschlossen, der nach ihren Angaben bei einer Laufzeit von rund 17 Jahren einen für die gesamte Laufzeit fixierten Zinssatz von nur 1,6 Prozent pro Jahr vorsieht. Bei einer Bankkapitalquote von rund 70 Prozent beträgt der – mit der Anleihe zu finanzierende – Eigenkapitalanteil der Emittentin voraussichtlich rund 1,7 Millionen Euro. Bezogen auf den geplanten Nettoerlös der Anleihe bei Vollplatzierung (rund 6,9 Millionen Euro) sind das rund 25 Prozent des geplanten Investitionsvolumens.

Generalunternehmer, Verkäufer und technischer Betriebsführer der Windenergieanlage Pfaffengrün sind Gesellschaften der eab-Unternehmensgruppe aus Sachsen. Diese hat laut ihrer Internetseite seit 1994 mehr als 230 Windenergieanlagen errichtet. Die Wartung und Instandhaltung des Windparks übernimmt der Anlagenhersteller Nordex im Rahmen eines für 15 Jahre abgeschlossenen Vollwartungsvertrags. Die gesamten laufenden Kosten für den Betrieb des Windparks (inkl. Verwaltung, Rücklagen für Rückbau und Bankgarantiekosten) belaufen sich nach Angaben der Anbieterin auf 141.000 Euro für das Jahr 2023, das sind rund 59.000 Euro je MW. Eine kontinuierliche und detaillierte Aufstellung der Kosten über mehrere Jahre liegt ECOreporter.de nicht vor, so dass nicht fundiert beurteilt werden kann, ob die Kosten – z. B. für die Pacht der Grundstücke – marktüblich sind.

Die Einspeisevergütung für die Windenergieanlage Pfaffengrün beträgt ca. 8,6 Cent/kWh, falls sie im dritten Quartal 2016 in Betrieb geht. Der Kaufpreis wird nach Angaben der Anbieterin an den veränderten Einspeisetarif angepasst, wenn die Windenergieanlage schon im zweiten oder erst im vierten Quartal 2016 in Betrieb gehen sollte. Der Einkaufsfaktor (Gesamtkaufpreis für die Windenergieanlage/prognostizierte Stromerlöse erstes Jahr) liegt mit 9,4 auf dem durchschnittlichen Marktniveau, welches ECOreporter.de innerhalb des letzten Jahres bei Windpark-Beteiligungen in Deutschland ermittelt hat. Hierbei ist zu berücksichtigen, dass die Emittentin nach eigenen Angaben bei der Ertragskalkulation einen Sicherheitsabschlag (inkl. Abschläge für Leitungs- und Verfügbarkeitsverluste) von zusammen 5,7 Prozent auf den nach Abschattungsverlusten (6,3 Prozent) prognostizierten jährlichen Stromertrag vorgenommen hat. Marktüblich wäre – auf Basis der von ECOreporter.de innerhalb der letzten zwei Jahre bei Windpark-Beteiligungen in Deutschland ermittelten Zahlen – ein Sicherheitsabschlag von zusammen 10 Prozent statt 5,7 Prozent. Unter Einberechnung eines Sicherheitsabschlages von 10 Prozent ergibt sich ein höherer Einkaufsfaktor von 9,8, der aber auch noch marktüblich ist, da in der Regel bei einer Investition in eine einzelne Windenergieanlage die – von der Anlagenanzahl kaum abhängigen – Fixkosten prozentual höher sind.

Für den Windpark wurden zwei Ertragsgutachten von der TÜV Süd GmbH und von der AL-PRO GmbH erstellt. Die mittlere Windgeschwindigkeit auf Nabenhöhe geben die Gutachter im Durchschnitt mit rund 6,3 Metern je Sekunde an. Der kalkulierte Ertragswert ist – nach Abzug des Abschlages von 5,7 Prozent – mit rund 2.970 Kilowattstunden (kWh) je Kilowatt (kW) Nennleistung für einen küstenfernen Binnenlandstandort hoch.

Das Windenergieprojekt Pfaffengrün ist im Prospekt nicht dargestellt. Der geplante Nettoerlös der Anleihe (rund 6,9 Millionen Euro) soll gemäß der im Prospekt dargestellten Planung der Emittentin dazu dienen, Kommanditanteile der Betreibergesellschaft des Windparks Mertensdorf zu kaufen. Die Emittentin besitzt nach eigenen Angaben ein exklusives Vorkaufsrecht für die Kommanditanteile bis Ende Juni 2016. Laut Aussage von reconcept besteht die Option, dass die Emittentin der RE08-Anleihe oder auch Dritte als Co-Investoren/Kommanditisten in die Betreibergesellschaft des Windparks Mertensdorf einsteigen können. Das gelte auch für den Fall, dass die Anleihe RE07 nicht vollständig platziert werde.

Der Windpark Mertensdorf befindet sich im Landkreis Prignitz in Brandenburg. Er ist seit März 2012 in Betrieb und besteht aus fünf Anlagen des Typs Vestas V90 mit einer Nennleistung von jeweils 2,0 MW. Die von der Betreibergesellschaft des Windparks Mertensdorf abgeschlossenen Verträge bleiben bei einer Übernahme durch die Emittentin bestehen. Die Betreibergesellschaft hat 2014 einen Darlehensvertrag mit der Deutschen Kreditbank AG (DKB) abgeschlossen, der bei einer Laufzeit von rund 17 Jahren einen bis Ende 2023 fixierten Zinssatz von 3,15 Prozent pro Jahr vorsieht. Nach Ablauf der Zinsbindungsfrist kalkuliert die Emittentin nach eigenen Angaben mit einem Zinssatz von 4,0 Prozent pro Jahr. Der Fremdkapitalanteil auf Projektebene beträgt nach dem Erwerb des Windparks durch die Anleiheemittentin voraussichtlich ca. 63 Prozent.

Generalunternehmer, Verkäufer und technischer Betriebsführer des Windparks Mertensdorf sind Gesellschaften der Notus energy-Gruppe aus Potsdam. Notus energy hat laut ihrer Internetseite seit 2001 mehr als 480 Windenergieanlagen mit über 1.045 MW Gesamtleistung sowie 11 Umspannwerke errichtet. Die Wartung und Instandhaltung des Windparks übernimmt der Anlagenhersteller Vestas im Rahmen eines für 15 Jahre abgeschlossenen Vollwartungsvertrags. Die vertraglich vereinbarten Vergütungen für die technische und kaufmännische Betriebsführung je MW liegen auf dem durchschnittlichen Kosten- bzw. Vergütungsniveau, das ECOreporter.de auf Grundlage der in den letzten zwei Jahren analysierten Windpark-Beteiligungen ermittelt hat. Allerdings fallen beim Windpark Mertensdorf zusätzliche laufende Kosten für den Betrieb eines Umspannwerkes und für die Geschäftsführung durch die Anleiheemittentin an. Dagegen liegen die vereinbarten laufenden Pachtzahlungen leicht unter dem Durchschnittsbereich von Windpark-Beteiligungen. Die insgesamt überdurchschnittliche Belastung durch laufende Kosten je MW wird größtenteils dadurch ausgeglichen, dass die Erlöse durch den Stromverkauf überdurchschnittlich hoch sind. Der Grund dafür ist die Einspeisevergütung für den Windpark Mertensdorf von – laut Angebots-Kurzinformation – 9,53 Cent/kWh (Anfangsvergütung 8,66 Cent/kWh + Systemdienstleistungsbonus 0,47 Cent/kWh + Managementprämie 0,4 Cent/kWh), die deutlich über der aktuellen Einspeisevergütung von 8,79 Cent/kWh für neu errichtete Windparks liegt.

Der Einkaufsfaktor (Gesamtkaufpreis für den Windpark/prognostizierte Stromerlöse erstes Jahr) liegt mit 9,3 im unteren Bereich des Marktniveaus, welches ECOreporter.de innerhalb des letzten Jahres bei Windpark-Beteiligungen in Deutschland ermittelt hat. Hierbei ist zu berücksichtigen, dass die Emittentin nach eigenen Angaben bei der Ertragskalkulation einen Sicherheitsabschlag (inkl. Abschläge für Leitungs- und Verfügbarkeitsverluste) von zusammen 7,66 Prozent auf den von den Windgutachtern nach Abschattungsverlusten prognostizierten jährlichen Stromertrag vorgenommen hat. Unter Einberechnung eines Sicherheitsabschlages von 10 Prozent ergibt sich ein nur leicht höherer Einkaufsfaktor von 9,5, der auch marktüblich ist. Die Einkaufsfaktor-Vergleichszahlen beziehen sind in der Regel auf Windparks, die noch im Bau sind und denen eine EEG-Vergütung für 20 Jahre zusteht. Der Windpark Mertensdorf ist dagegen bereits seit 2014 im Betrieb. Es kann davon ausgegangen werden, dass sich der negative Effekt eines um ein Jahr kürzeren EEG-Vergütungszeitraums und der positive Effekt des entfallenden Inbetriebnahmerisikos hinsichtlich der Kaufpreisbeurteilung ungefähr ausgleichen bzw. der positive Effekt leicht überwiegt.

Zudem liegen beim Windpark Mertensdorf bereits aussagekräftige Stromertragsdaten vor. Nach Angaben der Emittentin hat der Windpark Mertensdorf von Juli 2014 bis Oktober 2015 rund 98 Prozent des von der Anleiheemittentin als Kalkulationswertes verwendeten Prognosewertes erreicht. Für den Windpark wurden zwei Ertragsgutachten von der Anemos Gesellschaft für Umweltmeteorologie mbH und von dem Ingenieurbüro PLANkon erstellt. Die mittlere Windgeschwindigkeit auf Nabenhöhe geben die Gutachter mit rund 6,4 Metern je Sekunde an, den Parkwirkungsgrad – der Abschattungen durch benachbarte Windenergieanlagen berücksichtigt – mit im Mittel 85,3 Prozent.

Den Nettoerlös aus dem für Ende 2020 geplanten Verkauf des Windparks Mertensdorf kalkuliert die Emittentin mit rund 7,04 Millionen Euro. Er liegt somit über den für Anfang 2016 geplanten Investitionsbetrag für den Windpark von 6,92 Millionen Euro. Der Vergleich ist insofern verzerrt, da die Betreibergesellschaft des Windparks laut Plan von Ende 2015 bis Ende 2020 rund 4,1 Millionen Euro des Bankdarlehens tilgen soll, so dass die Gesamtbelastung für den Käufer des Windparks 2020 geringer sein wird als 2015. Die Berechnung des prognostizierten Verkaufserlöses kann auf Basis des Prospektes im Detail nicht nachvollzogen werden. Auf Anfrage hat die Emittentin zusätzliche Informationen zur Verfügung gestellt. Sie kalkuliert demnach mit einem Abzinsungsfaktor von 6,0 Prozent, einer Laufzeit des Windparks von rund 23 Jahren und einem Strompreis nach Ablauf der EEG-Vergütung von rund 8 Cent/kWh. Die Pachtverträge des Windparks Mertensdorf haben laut Prospekt eine Laufzeit von 25 Jahren plus einer Verlängerungsoption von fünf Jahren. Für die Windenergieanlage Pfaffengrün wurden nach Angaben der Anbieterin Pachtverträge über 20 Jahre plus einer Verlängerungsoption von zweimal fünf Jahren geschlossen.

Die Emittentin hat die Kommanditanteile der Betreibergesellschaft des Windparks Mertensdorf noch nicht erworben (Stand: 9. Februar 2016). Es ist möglich, dass sie den Windpark Mertensdorf nicht (mittelbar) kauft, sondern andere Investitionen tätigt. Zudem ist es auch möglich, dass die Emittentin weiteres Kapital aufnimmt und damit neben der Windenergieanlage Pfaffengrün und dem Windpark Mertensdorf in weitere Projekte investiert. Laut Prospekt besteht „eine umfangreiche Projektpipeline, die im Rahmen des weitergehenden Geschäftsverlaufes planmäßig abgearbeitet werden soll.“ Die Investitionskriterien im Prospekt sehen unter anderem vor, dass die Emittentin ausschließlich in Windparkprojekte in Deutschland investiert und zwei Ertragsgutachten vorliegen müssen. Ein Mindestrendite-Kriterium gibt es nicht. Windparkprojekte auf See sind über die prospektierten Investitionskriterien nicht explizit ausgeschlossen, aber nach Angaben der Emittentin definitiv nicht vorgesehen.

Ökologische Wirkung

Das Anleihekapital finanziert den Kauf der Windenergieanlage Pfaffengrün und voraussichtlich den anteiligen Kauf des bestehenden Windparks Mertensdorf. Mit der Strommenge von rund 24 Millionen kWh, die die Windenergieanlage Pfaffengrün und 75 Prozent (voraussichtlicher Anteil der Emittentin bei Vollplatzierung) des Windparks Mertensdorf laut Gutachter-Mittelwert voraussichtlich pro Jahr erzeugen werden, können bei einem durchschnittlichen Stromverbrauch von 3.500 kWh rechnerisch rund 6.900 Haushalte jährlich versorgt werden. Im Vergleich zur Stromgewinnung aus konventionellen Kraftwerken werden durch den Betrieb der Windenergieanlagen circa 14.000 Tonnen CO2 pro Jahr eingespart.
Die energetische Amortisationszeit der Windenergieanlagen des Windparks Mertensdorf liegt bei weniger als zehn Monaten. In dieser Zeit erzeugen die Windenergieanlagen die Energiemenge, die bei Herstellung, Transport und Wartung der Anlagen verbraucht wird. Zum Vergleich: Kohle- und Kernkraftwerke amortisieren sich aufgrund des dauerhaften Verbrauchs von fossilen Energieträgern als Brennstoff gar nicht.

Risiko

Die Anleihe ist nicht besichert. Grundsätzlich ist es der Emittentin erlaubt, während der Laufzeit der Anleihe weiteren Finanzierungstitel, z. B. andere Anleihen, zu begeben, die im Rang der vorliegenden Anleihe vorgehen und/oder besichert sind. Auf Ebene der Betreibergesellschaften befindet sich in der Regel Bankkapital, das vorrangig zu bedienen ist.
Die Laufzeit der Anleihe endet am 9. Dezember 2020. Die Anbieterin benötigt voraussichtlich eine Anschlussfinanzierung oder muss Anlagen verkaufen, um das Anleihekapital (vollständig) an die Anleger zurückzahlen zu können. Es besteht das Risiko, dass der Emittentin das nicht gelingt und sie infolgedessen auch Bedingungen der Bankdarlehen verletzt.

Die Emittentin plant den Erwerb der Kommanditanteile des Windparks Mertensdorf. Die Emittentin darf nach eigenen Angaben den aktuellen Jahresabschluss 2014 der Betreibergesellschaft des Windparks Mertensdorf aufgrund einer geschlossenen Vertraulichkeitsvereinbarung nicht herausgegeben. Es ist möglich, dass der Jahresabschluss Hinweise auf Risiken enthält, die für die Anleger aufgrund der nicht erfolgten Veröffentlichung des Jahresabschlusses nicht erkennbar sind. ECOreporter.de hat den beim Bundesanzeiger hinterlegten verkürzten – da ohne Anhang – Jahresabschluss 2014 der Betreibergesellschaft des Windparks Mertensdorf abgerufen. Dieser verkürzte Jahresabschluss 2014 enthält keine wesentlichen Auffälligkeiten.
Der Windpark Mertensdorf ist bereits in Betrieb, so dass dort keine Projektentwicklungs- und Baurisiken bestehen. Die Windenergieanlage Pfaffengrün befindet sich noch in der Bauphase. Es ist möglich, dass die Emittentin andere bzw. weitere Windparkprojekte erwirbt, bei denen neben Baurisiken auch Genehmigungsrisiken bestehen.

Laut des im Dezember 2015 veröffentlichten Eckpunktepapiers des Bundesministeriums für Wirtschaft und Energie zur geplanten EEG-Novelle 2016 sollen Windenergieanlagen, die bis Ende 2016 nicht genehmigt sind, unter das geplante Ausschreibungsverfahren fallen. Falls eventuell geplante Projektentwicklungen der Emittentin davon betroffen sein sollten, besteht das Risiko, dass diese Projekte keine Einspeisevergütung erhalten werden. Es kann auch nicht ausgeschlossen werden, dass Einspeisevergütungen rückwirkend gekürzt oder Steuern erhöht werden, wodurch ein rentabler Betrieb von Windenergieanlagen erschwert werden kann. Ein wesentliches Risiko bei Windenergieanlagen besteht zudem grundsätzlich darin, dass die Stromerträge geringer sind als prognostiziert. Die von der Anbieterin vorgenommenen, kalkulatorischen Sicherheitsabschläge auf die Gutachterprognosen sind vergleichsweise gering.
 
Die Emittentin gehört zur reconcept Gruppe. Laut Prospekt ist es möglich, dass die Emittentin Kauf-, Miet- und Managementverträge mit Gesellschaften der reconcept Gruppe abschließt. In diesem Fall wird laut Prospekt „die Emittentin dafür Sorge tragen, dass die Vergütungen einem Drittvergleich standhalten.“ Laut Gesellschaftsvertrag kann die Emittentin auch Kreditverträge mit anderen reconcept-Gesellschaften abschließen. Aufgrund der Verflechtungen besteht das Risiko von Interessenskonflikten, die zum Nachteil der Emittentin gelöst werden können.

Stärken
Projekt Pfaffengrün erworben
Windpark Mertensdorf in Betrieb und mit Vorkaufsrecht angebunden

Schwächen
Risiko geringerer Stromerträge als kalkuliert
Bauherrenrisiko beim Projekt Pfaffengrün
Projektentwicklungsrisiken gegebenenfalls bei weiteren Projekten möglich


Fazit:

Finanziell


Die Emittentin hat das Windenergieprojekt Pfaffengrün gekauft. Zudem erwirbt sie voraussichtlich anteilig den Windpark Mertensdorf, der seit knapp zwei Jahren in Betrieb ist, so dass fundierte Erfahrungswerte vorliegen. Die Erwerbskonditionen für die beiden Windenergieprojekte sind marktgerecht. Die Stromerträge sind im Marktvergleich leicht optimistisch kalkuliert. Die planmäßige Rückzahlung des Anleihekapitals nach fünf Jahren ist abhängig davon, dass die Emittentin eine Anschlussfinanzierung vereinbaren oder die Windenergieprojekte (zum prognostizierten Preis) verkaufen kann. Es ist derzeit auch noch möglich, dass die Emittentin andere Investitionen tätigt. In diesem Fall sind neben Fertigstellungsrisiken auch Projektentwicklungsrisiken möglich, so dass das Risikoprofil der Anleihe noch nicht abschließend beurteilt werden kann, solange das Anlagen-Portfolio der Emittentin noch nicht vollständig bekannt ist.

Nachhaltigkeit

Die Emittentin investiert in Windparkprojekte in Deutschland. Die Windkraft auf dem Land bietet in Deutschland eine sehr nachhaltige Form der Energieerzeugung – sowohl im ökologischen wie im volkswirtschaftlichen Sinn.

ECOreporter.de-Empfehlung

Wenn die Emittentin neben der Windenergieanlage Pfaffengrün auch die Mehrheit am Windpark Mertensdorf – und/oder vergleichbare Windparkprojekte – erwirbt, kann für das Anleiheangebot das Verhältnis von Zins und Risiko als angemessen gelten.

Basisdaten

Anbieterin und Emittentin: Reconcept 07 Anleihe der Zukunftsenergien Wind Deutschland GmbH & Co. KG, Hamburg
Anlageform: Anleihe (Inhaberschuldverschreibung)
Emissionsvolumen: 7,75 Millionen Euro
Mindestzeichnungssumme: 5.000 Euro
Agio: 0 Prozent
Laufzeit: bis zum 9. Dezember 2020
Zinsen: 5,0 Prozent pro Jahr
Einkunftsart: Einkünfte aus Kapitalvermögen
BaFin-Billigung: Ja
Handelbarkeit: Freiverkehr Börse geplant
ISIN: DE000A1680E7
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