Unabhängige Analyse: Anleihe CitrinSolar mit 8 Prozent Zins

CitrinSolar plant, produziert und installiert Solarthermieanlagen und Wärmespeicher und ist auch im Bereich Photovoltaik tätig. Für das weitere Wachstum benötigt das vor mehr als 20 Jahren gegründete Unternehmen nun ein größeres Betriebsgelände mit neuen Gebäuden. Um deren Bau und weitere Produktionsanlagen zu finanzieren, bietet die CitrinSolar GmbH einen Green Bond mit einem Zins von 8,0 Prozent pro Jahr bei einer Laufzeit von sechs Jahren an. Ein Einstieg ist ab 1.000 Euro möglich. ECOreporter hat das grüne Anleiheangebot eingehend geprüft.

Bei der Anleihe Citrin Solar der Emittentin CitrinSolar GmbH handelt es sich um Inhaber-Schuldverschreibungen. Der Zins erhöht sich von 8,0 auf 8,5 Prozent pro Jahr, wenn bestimmte Nachhaltigkeitskriterien nicht eingehalten werden. Insbesondere verpflichtet sich die Emittentin sicherzustellen, dass die Gebäude des neuen Betriebsgeländes das Nachhaltigkeits-Zertifikat der Deutschen Gesellschaft für Nachhaltiges Bauen DGNB Gold (mindestens) erhalten.

Börsenzulassung geplant

Das Emissionsvolumen der nicht besicherten und nicht nachrangigen Anleihe beträgt bis zu 30 Millionen Euro. Die Emissionskosten betragen laut Wertpapierprospekt (vom 22.11.2023) bei einer Vollplatzierung ca. 1,8 Millionen Euro. Die Anleihe ist am 31. Dezember 2029 zur Rückzahlung fällig. Die Emittentin kann die Schuldverschreibungen vorher einmalig zum 31. Dezember 2028 ganz oder teilweise kündigen und zu 102 Prozent des Nennbetrags zurückzahlen. Laut Prospekt ist geplant, die Anleihe nach Ende des öffentlichen Angebots in den Freiverkehr einer deutschen Wertpapierbörse einzubeziehen.

Die CitrinSolar GmbH hat nach Prospektangaben in ihrer Unternehmensgeschichte bereits über 50.000 Solarthermie- und Photovoltaikanlagen installiert. Das Unternehmen geht davon aus, dass sich der Markt für Komplettlösungen für Solarthermie- und Photovoltaikanlagen sowie Wärmespeicher sehr stark entwickeln wird. Dies gelte sowohl für Neubauten als auch bei der Sanierung von Bestandsbauten. CitrinSolar ist laut Prospekt für Kundinnen und Kunden im DACH-Raum (vorrangig Deutschland, Österreich, Schweiz) und Zentral- und Osteuropa tätig.

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Unternehmensprofil CitrinSolar

Die Emittentin der Anleihe, die CitrinSolar GmbH, wurde mit Beschluss vom 18. Dezember 2001 und Eintragung im Handelsregister am 21. Januar 2002 gegründet. Ihr Sitz ist in Moosburg an der Isar, rund 50 Kilometer nordöstlich von München. 2025 will das Unternehmen auf das geplante neue Betriebsgelände ziehen, das sich im Gewerbegebiet von Langenpreising befindet, rund zehn Kilometer vom bisherigen Standort entfernt.

Die CitrinSolar GmbH ist laut Prospekt das operative Unternehmen für die Bereiche Solarthermiekollektoren, Wärmespeicher und Photovoltaik sowie die jeweiligen Anlagen. Sie bietet solche Anlagen als Einzelteile und auch als Komplettsysteme an. Die Emittentin hält dem Prospekt zufolge 100 Prozent der Geschäftsanteile an der CS Versorger GmbH, die Wärmenetze projektiert und betreibt, und 70 Prozent an der 2022 gegründeten Tringery GmbH, einem Planungsbüro mit Schwerpunkt Erneuerbare Energien in den Bereichen Wärme, Strom und Mobilität. Die Produkte und Dienstleistungen der Emittentin zeichnen sich nach ihrer Einschätzung auch dadurch aus, dass eine sogenannte Sektorenkopplung erfolgt, sprich die sektorenübergreifende Verknüpfung und ganzheitliche Betrachtung von Wärme, Strom und Mobilität.

Die Emittentin ist persönlich haftende Gesellschafterin (Komplementärin) und Geschäftsführerin der CS Grund- und Gebäude Verwaltungs GmbH + Co. KG, aber nicht deren Kommanditistin. Die CS Grund- und Gebäude Verwaltungs GmbH + Co. KG (im Folgenden: Grundstücksgesellschaft) ist laut Prospekt Eigentümerin wesentlicher Grundstücke und Gebäude in der Böhmerwaldstraße 32 in Moosburg, dem aktuellen Sitz der Emittentin. Die Grundstücksgesellschaft besitzt auch das neue Grundstück, das ab 2025 das Betriebsgelände der Emittentin werden soll.

Die Kommanditisten der Grundstücksgesellschaft sind zugleich die Gesellschafter der Emittentin. Es gibt keine beherrschenden Anteilseigner, sondern elf Gesellschafter (neun Männer, eine Frau sowie die Emittentin selbst), die jeweils weniger als 10 Prozent der Anteile an der Emittentin besitzen. Die Regelungen im Gesellschaftervertrag der Emittentin schränken die Möglichkeiten, die Anteile an Dritte zu übertragen, stark ein.

Führungskräfte von CitrinSolar (v.l.n.r.): Hanns Koller (Beirat), Christian Götz (Geschäftsführer), Hermann Riess (stellv. Geschäftsführer), Gabriele Marass (Prokuristin) / Foto: CitrinSolar GmbH

Geschäftsführer der Emittentin ist Christian Götz (Jahrgang 1972). Er ist einer der Gesellschafter der Emittentin und laut Prospekt seit 2002 für das Unternehmen tätig, zunächst als Produktionsleiter und seit 2020 als Geschäftsführer. Als Beirat der Emittentin fungiert Hanns Koller, ebenfalls Gesellschafter des Unternehmens und von 2002 bis 2019 sein Geschäftsführer.

Die Emittentin hat gemäß den Angaben in ihrem Jahresabschluss-Anhang im Geschäftsjahr 2022 durchschnittlich 118 Mitarbeiterinnen und Mitarbeiter beschäftigt, davon 17 in Teilzeit (2021: 102, davon 18 in Teilzeit). Ihre Bilanzsumme beträgt zum 31. Dezember 2022 rund 12,8 Millionen Euro. Davon entfallen auf der Bilanz-Aktivseite rund 2,2 Millionen Euro auf Sachanlagenvermögen, rund 6,5 Millionen Euro auf Vorräte und rund 3,0 Millionen Euro auf Guthaben bei Bankinstituten. Die Emittentin hat zum 31. Dezember 2022 nur geringe Verbindlichkeiten, sodass die Eigenkapitalquote wie im Vorjahr rund 68 Prozent beträgt.

Bei dem auf der Anleiheangebots-Internetseite veröffentlichten Jahresabschluss zum 31. Dezember 2022 handelt es sich nur um Auszüge aus dem geprüften Jahresabschluss. Die Emittentin hat ECOreporter den Lagebericht für ihr Geschäftsjahr 2022 und die Zahlen für die vorläufige BWA (Betriebswirtschaftliche Auswertung; Stand: Februar 2024) für ihr Geschäftsjahr 2023 zur Verfügung gestellt: Danach hat sich der Umsatz in 2023 gegenüber dem Vorjahr um rund 10 Prozent erhöht.

Die CitrinSolar GmbH hat laut ihrer Gewinn- und Verlustrechnung für das Geschäftsjahr 2022 Umsatzerlöse von rund 39 Millionen Euro erwirtschaftet (2021: 27 Millionen Euro). Der Jahresüberschuss belief sich für 2022 auf rund 2,0 Millionen Euro (2021: rund 1,2 Millionen Euro, 2020: rund 0,8 Millionen Euro).

Geschäftsmodell

Die Emittentin stellt Solarthermiekollektoren her. Sie bietet laut Prospekt den Kunden in der Regel den Erwerb einer installationsfähigen Solarthermieanlage einschließlich der notwendigen Planungen an. Die Installation werde in Abstimmung mit dem beauftragten Handwerksunternehmen ebenfalls teilweise durch die Emittentin übernommen bzw. unterstützt. Die Kunden von CitrinSolar sind dabei laut Prospekt in der Regel die Großhändler und Handwerksfirmen, die die Emittentin bei den Endkunden mit einbeziehen. Zudem produziert die CitrinSolar GmbH Solarthermiekollektoren als sogenanntes White Label-Produkt, also ein Produkt, das unter der Marke eines Dritten verkauft wird, als Zulieferer für andere Anbieter von Solarthermieanlagen. Die Emittentin bietet dabei nach eigenen Angaben auch Unterstützung bei der Planung der Anlagen.

Eine zentrale Bedeutung im Geschäftskonzept von CitrinSolar kommt laut Prospekt den Wärmespeichern zu. Der Einsatz von Wärmespeichern beschränkt sich damit nicht nur auf Wärme aus Solarthermie, sondern erfasst zudem Wärme aus anderen Energiequellen wie Biomasse und Wärmepumpen. Die Speicher sind auch für Wärmenetze und Industrieanwendungen von Bedeutung. Der Bedarf an Wärmespeichern wird nach Einschätzung der Emittentin deshalb direkt proportional mit dem Ausbau der Erneuerbaren Energien im Wärmesektor steigen. Die Emittentin hat den sogenannten CitrinSolar-Schichtspeicher entwickelt, der laut Prospekt kontinuierlich verbessert und optimiert wird, sowohl in Prüfständen an der Technischen Hochschule Ingolstadt als auch in Feldversuchen durch CitrinSolar.

Entwurf des geplanten neuen Firmensitzes von CitrinSolar. / Illustration: Hinterschwepfinger Projekt GmbH

Das Unternehmen produziert dem Prospekt zufolge selbst Brauchwasser- und Heizungswasserspeicher bis zu einem Fassungsvermögen von derzeit 20.000 Litern. Bei diesen Speichern handelt es sich um Stahlbehälter mit aufgezogener Isolierung, die Wärme in Form von Heizungswasser speichern und bei Bedarf an das Heizungssystem abgeben. Kombispeicher sind eine besondere Ausführung dieser Speicher, die Heiz- und Brauchwasser speichern. Ein wachsender Bereich sind nach Angaben der Emittentin zudem die Sonderspeicher, die nach Kundenvorgaben gefertigt werden können. Zur Sortimentskomplettierung bezieht CitrinSolar Trinkwasserspeicher und große Sonderspeicher mit einem Volumen von über 20.000 Litern bislang von externen Lieferanten. Auch Wärmespeicher produziert und plant die Emittentin als White Label-Produkt für andere Unternehmen. Dies machte 2022 laut Prospekt ca. 40 Prozent des Umsatzes im Geschäftsbereich Wärmespeicher aus.

Im Geschäftsbetrieb Photovoltaik produziert CitrinSolar nicht selbst, sondern plant und installiert Photovoltaikanlagen für Endkunden. Die notwendigen Produkte werden dabei laut Prospekt durch zugekauft. Im Rahmen der Komplettsysteme werden ergänzend zu den Photovoltaikanlagen insbesondere Wechselrichter, Batteriespeichersysteme mit Ersatz- und Notstromfunktion und Wallboxen (Ladegeräte für E-Autos) angeboten und installiert.

Im Geschäftsjahr 2022 generierte die Citrin-Gruppe laut Prospekt ca. 48 Prozent ihres Umsatzes im Geschäftsbereich Wärmespeicher, ca. 36 Prozent im Geschäftsbereich Solarthermiekollektoren, ca. 14 Prozent mit Photovoltaikanlagen und 2 Prozent mit weiteren Dienstleistungen. Die Emittentin geht davon aus, dass die Geschäftsbereiche Wärmespeicher und Photovoltaikanlagen prozentual zukünftig anteilig stärker wachsen werden. Sie rechnet laut Prospekt damit, dass sich ihr Jahresumsatz auf bis zu über 70 Millionen Euro im Jahr 2030 erhöhen kann.

Geplante Investitionen

Der Nettoemissionserlös der Anleihe beträgt im Falle einer vollständige Platzierung nach Angaben der Emittentin voraussichtlich 28,2 Millionen Euro. Davon sollen laut Prospekt 13,2 Millionen Euro unter einem noch abzuschließenden Darlehensvertrag der Grundstücksgesellschaft zur Verfügung gestellt werden. Diese soll das Darlehen verwenden, um das neue Betriebsgelände mit Verwaltungs- und Dienstleistungszentrum, Produktionsbereich zur Herstellung von Klein-, Groß- und Sonderspeichern und Logistikzentrum in Langenpreising mit einer Fläche von 25.000 m² zu errichten. Mit weiteren 12 Millionen Euro des Nettoemissionserlöses sollen Maschinen und Anlagen für das neue Betriebsgelände erworben werden.

Auf dem neuen Gelände soll insbesondere die Produktionskapazität für Wärmespeicher von mehr als 20.000 bis 100.000 Liter ausgebaut werden. Bislang stellt die Emittentin nur Wärmespeicher mit einer Kapazität bis 20.000 Liter selbst her. Es ist laut Prospekt geplant, die Produktionskapazitäten der Wärmespeicher um das Dreifache auf bis zu 60.000 Stück pro Jahr zu erhöhen.

Die Gesamtkosten für die Errichtung des neuen Betriebsgeländes (ohne Kosten für den Erwerb
der Grundstücke), das die Emittentin von der Grundstücksgesellschaft mieten soll, sowie für die Maschinen und Anlagen betragen laut Prospekt nach aktuellen Planungen zwischen 50 und 54 Millionen Euro. Davon sollen 25,2 Millionen Euro aus der Anleiheemission und 19,5 Millionen Euro über Darlehen der Kreditanstalt für Wiederaufbau (KfW, 299) finanziert werden.

Ökologische Wirkung

CitrinSolar bietet auch Wärmespeicher an. / Foto: CitrinSolar GmbH

Die Nachhaltigkeits-Ratingagentur imug rating GmbH hat in einem unabhängigen Gutachten (Second Party Opinion) am 17. November 2023 bestätigt, dass die geplante Verwendung der Nettoemissionserlöse nachhaltig ist und in Übereinstimmung des Rahmenwerks mit den ICMA-Green Bond Principles 2021 steht.

Die Geschäftstätigkeit der Emittentin in ihren Geschäftsbereichen Solarthermie, Wärmespeicher und Photovoltaik hat positive ökologische Wirkungen. Auf dem geplanten neuen Betriebsgelände besteht für die Emittentin die Möglichkeit, die Produktion von Anlagen für die Energiewende auszuweiten.

Da das Anleihekapital zu einem Großteil in die Errichtung von Immobilien fließen soll, ist auch die ökologische Qualität der Gebäude zu berücksichtigen. Die Gebäude sollen laut Prospekt mit hoher Energieeffizienz und hohen Nachhaltigkeitsstandards gebaut werden und jeweils mindestens die Qualitätsanforderungen Qualitätssiegel Nachhaltiges Gebäude (QNG) PLUS sowie das Nachhaltigkeits-Zertifikat der DGNB Gold erfüllen. Weitere Anforderungen sind autarke Energieversorgung, nachhaltige Kreislaufwirtschaft und ökologische Holzbauweise. Die Verwaltungs- und Produktionsgebäude sollen nach Angaben der Emittentin mit Wärmepumpen beheizt werden. Zudem ist vorgesehen, zur Stromerzeugung eine Photovoltaik-Anlage mit einer Leistung von ca. 900 Kilowattpeak und 60 Ladepunkten für Elektrofahrzeuge zu installieren.

Risiken

Der Produktionsstart auf dem geplanten neuen Betriebsgelände der Emittentin ist laut Prospekt für Anfang 2025 vorgesehen. Es besteht das Risiko, dass das Gelände mit den Gebäuden nicht wie geplant bezugsfertig wird. Gründe für eine verspätete Fertigstellung und damit einen verzögerten Einzug könnten laut Prospekt unter anderem baurechtliche Auflagen, Planungsfehler, zu beseitigende Baumängel und fehlende Handwerker sein.

Es ist vorgesehen, dass die Emittentin 13,2 Millionen Euro aus dem Anleiheerlös als Darlehen an die Grundstücksgesellschaft CS Grund- und Gebäude Verwaltungs GmbH + Co. KG weiterleitet, um das Betriebsgelände zu errichten. Der Geschäftszweck der Grundstücksgesellschaft ist laut Prospekt ausschließlich, Betriebsgrundstücke der Citrin-Gruppe zu entwickeln und zu halten. Es besteht das Risiko, dass die Grundstückgesellschaft das Darlehen nicht oder nicht vollständig an die Emittentin zurückzahlen kann. Das könnte beispielsweise dann der Fall sein, wenn die tatsächlichen Baukosten deutlich über den Planungen liegen. Auch könnten die künftigen laufenden Kosten der Grundstücksgesellschaft die Mieteinnahmen übersteigen.

Laut Prospekt wird zwischen der Emittentin und der Grundstücksgesellschaft über das zu errichtende Betriebsgelände ein Mietvertrag mit einer Laufzeit von 30 Jahren abgeschlossen. Die Miethöhe wird im Prospekt nicht genannt. Die Emittentin ist Komplementärin der Grundstücksgesellschaft und haftet daher laut Prospekt umfassend für deren Verbindlichkeiten, sofern diese nicht aus dem Vermögen der Grundstückgesellschaft bedient werden können. An möglichen Gewinnen der Grundstücksgesellschaft nimmt die Emittentin dagegen nicht teil, und es stehen ihr auch keine Stimmrechte in deren Gesellschafterversammlung zu. Aufgrund der Verflechtungen sind Interessenskonflikte nicht ausgeschlossen.

Es besteht das Risiko, dass sich die Auftragslage für die Emittentin nicht so stark entwickelt, wie von ihr erwartet. Gründe können laut Prospekt sein, dass Förderungen reduziert werden, Kunden aufgrund der aktuellen Wirtschaftskrise und Inflation mit Investitionen zurückhaltend sind und der Neubau von Gebäuden insgesamt stark zurückgeht. Zudem könnten laut Prospekt Kunden, die bei der Emittentin White Label-Produkte erwerben, selbst die entsprechenden Produkte produzieren. Alternative Produkte von Wettbewerbern der Emittentin könnten aus Sicht der Kunden besser sein oder andere Anbieter günstigere Angebote unterbreiten. Wie für die meisten Unternehmen am Markt besteht auch für die Emittentin das Risiko, dass sie qualifiziertes Personal nicht in ausreichendem Maße zu marktgerechten Gehältern gewinnen kann und dass sie von Cyberangriffen betroffen ist.

Die Eigenkapitalquote der Emittentin ist zum 31. Dezember 2022 mit rund 68 Prozent hoch, könnte sich aber deutlich auf unter 25 Prozent verringern, falls die Anleihe vollständig platziert wird und das Eigenkapital sich nicht erhöht. Wenn die Emittentin bei Fälligkeit der Anleihe (Laufzeitende 31.12.2029) nicht über die notwendige Liquidität verfügt, könnte laut Prospekt eine Refinanzierung erforderlich sein. Die Emittentin könnte dann nicht in der Lage sein, die notwendige Finanzierung aufzunehmen oder zu akzeptablen Konditionen zu erhalten. Für Anlegerinnen und Anleger besteht das Risiko, dass sie ihr eingesetztes Kapital teilweise oder vollständig verlieren.

Fazit

Bei der CitrinSolar GmbH handelt es sich um ein etabliertes Unternehmen, das in einem Wachstumsmarkt tätig ist und seine Umsätze in den letzten Jahren ausbauen konnte. Mit dem geplanten neuen, größeren Betriebsgelände sollen die Voraussetzungen für noch mehr Wachstum geschaffen werden, insbesondere durch die Erweiterung der Produktionskapazitäten im Bereich Wärmespeicher.

Eine Expansion erfordert in der Regel auch den Ausbau der Unternehmensstrukturen, beispielsweise im Bereich Risikomanagement. Der Gebäudebau ist zwar kein Geschäftsbereich der Emittentin, aber mittelbar besteht für sie ein erhöhtes Risiko, solange das Betriebsgelände noch nicht fertiggestellt und bezogen ist. Daher könnte der Zinssatz der Anleihe von 8 Prozent angesichts der Geschäftsentwicklung der Emittentin als angemessen gelten, das derzeitige zusätzliche Immobilienneubau-Risiko ist beim Zinssatz nach Einschätzung von ECOreporter aber nicht ganz mit abgegolten.